申万宏源策略：守正择时

　　来源：申万宏源

　　一、三季度是结构性机会乏善可陈的窗口。短期结构演绎缺乏趋势，择时的重要性提升。

　　讨论未来一段时间的择时节点。

　　短期结构演绎缺乏趋势，择时的重要性提升，这里我们讨论4 个未来重要的择时节点：

　　1． 7 月15 日共和党、8 月19 日民主党预计将确认候选人，并发布竞选纲领。贸易保护是两党共识，对选情难以起到决定性作用。所以，贸易保护不会在每个大选关键节点都成为核心议题。三季度美国贸易保护政策表述的频率可能是低于预期的。但在两党公布竞选纲领的阶段，将定调贸易保护政策。那么，事件性扰动的高峰可能就在7 月中旬-8 月中下旬之间。后续将进入到效果评估阶段，个股Alpha 演绎的阻力将减小。

　　2． 二季度机构投资者向少数景气科技方向（算力、AI 手机、车路云）聚焦。但2024 年公募基金存量博弈，主动公募减量博弈，公募加仓方向难以维持股价向上的斜率。公募一季报披露后，动态高股息股价斜率走平；我们预计，二季报披露后，市场看到少数景气科技方向集中加仓，股价博弈也将加剧。7 月19 日前后，公募二季报披露基本结束，彼时科技行情可能减速。后续再加速向上，需要基本面趋势的进一步强化。当然，由于目前二季报加减仓的线索相对明确，不排除市场博弈加剧7 月初已经开始的可能。

　　3． 24Q2 财政落实实物工作量低于预期，主要是23 年特别国债的项目落地进度偏慢，而24 年新增特别国债和专项债尚不到实物工作量体现的阶段。23 年特别国债支撑的水利项目已经在24Q2 密集开工，可能主要在24Q3 计入固定资产投资，所以7 月开始是财政实物工作量验证的关键窗口，这对内需预期的形成十分重要。

　　4． 三季报后，市场基本面预期将普遍向2025 年切换。2024 年需求侧没弹性，供给释放普遍有压力。但2025 年供给释放压力将明显缓和，业绩增长中枢抬升。2025 年成长投资机会可能明显增加，24Q4 可能是成长重新占优的起点。

　　二、别因为三季度的乏善可陈就失去信心。讨论四季度可能发酵的三个成长机会。

　　1． 2025 年先进制造供给释放压力普遍缓和，重点是寻找需求侧的结构性亮点。2025-26年新能车整车环节供给增速都较快，新能车产业链中上游投资机会更好。我们重点关注供给收缩较早，幅度较大的新能车电池链。同时关注，价值量提升的汽车电子和汽车IT。

　　2． 科特估行情短期只是政策主题，但2025 年可能真正迎来产业趋势右侧。国内创投融资规模的调整已历三年。一级市场估值和价格的调整，A 股TMT 龙头公司外延扩张的条件正在改善。产业趋势右侧可能已经不远。新经济领域中，AI 是一二级价差下行更快的方向，并购重组重新放量，AI 领域不会缺席。

　　3． 出口/出海仍是中期总体需求改善 + 个股Alpha 突出的主要来源。四季度体现高弹性的出口链方向需要两个条件：当期高景气验证 + 不在美国贸易保护焦点的行业/有成熟应对贸易保护经验和路径的行业。

　　总体而言，我们维持三季度弱势震荡市，四季度指数中枢抬升的判断。风格上三季度红利低波占优，在非市场力量支撑预期强的阶段，不排除交易性资金借势推动轮动行情。四季度成长风格行情可能迎来起点，展望2025 年先进制造，科技创投的投资机会将明显增加。

　　风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期